Через неделю, 13 февраля, Банк России проведет первое в текущем году заседание совета директоров по ключевой ставке. На фоне резкого скачка инфляции в первые недели года перед советом будет стоять выбор — сделать маленький шаг снижения, просигнализировав, что цикл смягчения политики продолжается несмотря ни на что, или взять паузу для оценки инфляционных рисков. Аналитики склоняются к тому, что ЦБ выберет второе. На 2026 год регулятор прогнозирует средний диапазон ставки в 13–15% при текущих 16%.
Что происходит
Заседание ЦБ в следующую пятницу будет опорным — Банк России не только примет решение о ставке, но и выпустит обновленный среднесрочный прогноз. Интрига накануне заседания сосредоточена вокруг резкого скачка цен в России, произошедшего после вступления в силу 1 января 2026 года повышения НДС с 20% до 22%. За первые 26 дней января рост цен составил 1,91% — это в полтора раза больше, чем было за весь январь прошлого года (1,23%).
Такая заметная реакция цен на повышение налогов и тарифов в январе не только вызвала разовый скачок инфляции, но и несет риски сохранения высоких инфляционных ожиданий населения и бизнеса, констатировали аналитики ЦБ в докладе «О чем говорят тренды» — последнем большом аналитическом материале, вышедшем до недели тишины перед заседанием.
Аналитики ЦБ сравнивают начало 2026 года с началом 2019-го, когда правительство в прошлый раз повышало НДС (с 18% до 20%). Тогда скачок инфляции пришелся на декабрь — производители и ритейлеры закладывали новый уровень налога в цены заранее. На этот раз, судя по косвенным данным, в декабре они, напротив, придерживали цены, чтобы уменьшить складские запасы до повышения НДС, пишет ЦБ. Это резко (до 0,31% за весь месяц) снизило инфляцию в декабре, но вызвало резкий скачок инфляции в январе.
Непосредственный эффект январского скачка цен будет постепенно сглаживаться. Большая часть скачка пришлась на первые 12 дней января — за это время цены выросли на 1,26%. С 13 по 19 января инфляция уже составила 0,45%, а в две последующие недели цены росли обычными темпами около 0,2% в неделю. Но пережитый в начале года ценовой шок может дать неприятный для Банка России «хвост» в инфляционных ожиданиях населения и бизнеса — людям и компаниям теперь будет труднее верить в снижение цен. Это может помешать торможению роста цен в течение всего года, предупреждает ЦБ.
Летом, как ожидается, инфляция временно замедлится. Это будет выглядеть как облегчение: рост цен станет менее заметным, появится ощущение, что ситуация под контролем. Но это замедление может стать лишь паузой перед октябрьской индексацией тарифов ЖКХ почти на 10%. В результате за весь год коммунальные платежи вырастут на 12% или больше. Рост тарифов автоматически повышает расходы домохозяйств и закладывается в цены по всей цепочке — от услуг до товаров. И здесь возникает неудобный выбор, о котором мы писали в прогнозе на 2026 год. Если Центробанк резко снизит ставку к лету, деньги в экономике подешевеют, спрос начнет расти — и как раз осенью он наложится на вторую волну повышения тарифов ЖКХ. Это может снова ускорить рост цен.
Бюджету уже нехорошо
Отдельный и очень значимый источник риска — бюджетная политика. Формально Минфин планирует сдерживать рост государственных расходов в 2026 году примерно на 4%. Но на практике выполнение этого плана зависит от слишком многих факторов, прежде всего от ситуации на фронте и связанных с ней обязательств государства. Поэтому уже с начала 2026 года бюджет, как и раньше, будет ускоренно тратить деньги авансом, как это происходило раньше, предупреждал замминистра финансов Владимир Колычев. Такое опережающее расходование усиливает спрос в экономике и, как следствие, разгоняет инфляцию.
Кроме того, как мы не раз писали, принятый осенью 2025 года федеральный бюджет видится чрезмерно оптимистичным в доходной части. В январе нефтегазовые поступления снизились вдвое год к году и откатились к уровню пандемического июля 2020 года. В абсолютном выражении это чуть меньше 400 млрд рублей, или $5,1 млрд.
По оценкам некоего аналитического центра, близкого к правительству, которые на этой неделе изучил Reuters, дефицит бюджета в 2026 году может оказаться почти втрое выше официальной цели. Причина — одновременное падение нефтегазовых доходов и рост расходов. По оценке цитируемого аналитического центра, бюджет может недобрать около 18% нефтегазовых доходов из-за низких цен на нефть и вероятного снижения закупок Urals Индией. Общие доходы при этом окажутся примерно на 6% ниже плана. При этом расходы, наоборот, превысят заложенный уровень на 4–8%. В результате дефицит бюджета может составить 3,5–4,4% ВВП вместо запланированных 1,6%.
Проблем с нефтегазовыми доходами при складывающихся ценах на нефть России избежать будет трудно. В бюджет сейчас заложена цена на нефть Urals $59 за баррель. Консенсус по цене Brent на 2026 год от 31 аналитика, опрошенного Reuters, — $60 за баррель. С учетом дисконтов, которые Россия вынуждена платить из-за санкций, это значит, что ситуация неблагоприятная. Но делать выводы о годовой динамике по первым двум месяцам неправильно.
В последние месяцы 2025 года Минфину удалось удержать дефицит бюджета в рамках 2,6% ВВП, которые были объявлены в сентябре (в начале года планировалось 0,5% ВВП). Впрочем, достичь этого, вероятно, удалось за счет переноса части расходов декабря на 2026 год, говорят два источника The Bell, знакомых с бюджетным процессом. Текущий год обещает быть тяжелее, говорит один из них.
Санкции будут сказываться
Часть санкционных ограничений, принятых еще в 2025 году, начинает реально работать только сейчас, и их эффект будет нарастать в течение 2026 года.
Во-первых, с конца января Евросоюз запретил ввоз нефтепродуктов, произведенных из российской нефти, даже если сама переработка происходила за пределами России. Ранее такие поставки в Европу шли в основном через Индию и Турцию, и этот канал теперь закрывается. Во-вторых, с февраля Евросоюз дополнительно снизил потолок цен на российскую нефть до $44,1 за баррель. Это не прямой запрет на продажу, но серьезное ограничение: европейским судоходным компаниям, прежде всего греческим, запрещено перевозить российскую нефть, если она продается дороже этого уровня. В результате логистика становится сложнее, дороже и менее надежной. Более того, Евросоюз рассматривает возможность полностью отказаться от механизма ценового потолка. Вместо него обсуждается более жесткая мера — полный запрет на оказание России услуг по морским перевозкам нефти. Параллельно ЕС обсуждает увеличение давления на теневой флот: танкеры будут чаще проверять и ограничивать их движение в Балтийском, Северном и Средиземном морях. Вряд ли эти меры будут приняты легко и быстро, но давление на дисконты на российскую нефть и стоимость перевозки окажут. Наконец, дополнительный удар по российскому нефтяному экспорту может прийти со стороны США. Дональд Трамп 2 февраля заявил , что убедил Индию полностью отказаться от импорта российской нефти в обмен на снижение американских торговых пошлин. Если это решение будет реализовано, Россия потеряет одного из ключевых покупателей своего сырья, на долю которого приходится около трети экспорта. Китай, скорее всего, сможет купить эту нефть, но, вероятно, потребует больший дисконт. В совокупности все эти меры означают, что экспорт российской нефти и нефтепродуктов становится не просто менее выгодным, а структурно более уязвимым: рынки сбыта сужаются, скидки растут, логистика усложняется, а бюджетные доходы оказываются под все большим давлением.
Бизнес требует снижать ставку
Давление со стороны бизнеса на Центробанк растет. Компании все громче требуют снижения ключевой ставки: почти 7 из 10 предприятий считают , что высокая ставка подрывает экономику, тогда как позитивные оценки жесткой политики ЦБ встречаются лишь в отдельных случаях — менее чем у 6% участников.
Главным ограничением деятельности российских компаний в 2025 году стали неплатежи их контрагентов, говорится в свежем опросе Российского союза промышленников и предпринимателей (РСПП). При этом проблема обострилась во второй половине года: в третьем и четвертом кварталах о ней заявляли 39% и 42% респондентов соответственно, тогда как в первом и втором — лишь 27% и 26%.
Третью строчку рейтинга проблем занял недостаток оборотных средств (26–33% в зависимости от квартала, в четвертом — 26%). Четвертую — недоступность заемных средств. Труднее всего получить кредит было в первом и втором кварталах (на это указали 29% и 32%), но со второго полугодия (16% и 19% в третьем и четвертом кварталах) из-за начала процесса снижения ключевой ставки острота проблемы стала снижаться.
Впрочем, многие заемщики уже просят помощи у государства. На днях ассоциация «Русская сталь», объединяющая крупнейшие металлургические компании страны, включая «Северсталь», НЛМК, Evraz и другие, подготовила и передала в правительство пакет антикризисных мер поддержки отрасли. А на этой неделе 50 млрд рублей поддержки попросил один из крупнейших застройщиков — группа «Самолет». Об их проблемах — ниже.
Что мне с этого?
Через неделю ЦБ будет выбирать между неприятными вариантами: либо держать ставку высокой слишком долго, сдерживая экономику на фоне ухудшающейся бюджетной ситуации; либо снижать ее слишком быстро и получить ускорение инфляции на фоне тарифов и бюджетного дефицита. По нашему мнению, осторожный Банк России возьмет паузу, чтобы лучше видеть, как рост НДС повлиял на цены и с какой скоростью бюджет будет финансировать расходы.
Автор — научная сотрудница Берлинского центра Карнеги Александра Прокопенко
ДЕНЬГИ
Металлурги просят помощи, а строители требуют
На российском строительном рынке — первая жертва схлопнувшегося пузыря льготной ипотеки на фоне высокой ключевой ставки: крупнейшая российская строительная компания «Самолет», в число совладельцев которой входит брат губернатора Московской области Андрея Воробьева, обратилась к правительству за помощью и льготными кредитами в условиях тяжелого финансового положения.
На этой неделе крупнейший по объему текущего строительства (4,5 млн кв. м) девелопер «Самолет» обратился в правительство за льготным трехлетним кредитом в 50 млрд рублей. Компания готова обеспечить кредит блокирующим пакетом своих акций. Сам «Самолет» считает, что его трудности временные и преодолимые, и винит в них в первую очередь высокую стоимость кредитов, сокращение льготной ипотеки и прекращение моратория на судебные иски к застройщикам из-за срыва сроков ввода. Источники Forbes на рынке говорят , что сложности у компании были уже больше года и что происходящее — не признак общего кризиса в строительной отрасли. Но проблемы в отрасли копились давно, и The Bell включил стройкомплекс в топ-5 проблемных отраслей еще год назад. «Самолет» просит у правительства очень много. 50 млрд рублей — это, к примеру, половина всех годовых сборов от легализации интернет-казино, которые благодаря этому противоречивому решению собирается заработать для бюджета Минфин. Но и совсем бросить социально значимый бизнес власти не смогут — поэтому вероятнее не кредит, а вхождение в капитал или покупка активов структурами, связанными с государством. Строители — далеко не единственная отрасль, ищущая поддержки государства на фоне высокой стоимости кредитов и сжатия гражданской части экономики.
На этой неделе ассоциация «Русская сталь», объединяющая крупнейшие металлургические компании страны, подготовила для правительства пакет антикризисных мер. Сталелитейные компании столкнулись с падением внутреннего спроса, начавшимся еще в 2024 году на фоне сокращения строительства, ростом импорта, падением рентабельности экспорта из-за высокого курса рубля и проблемами на традиционных рынках сбыта из-за санкций. Металлурги, впрочем, пока не просят денег напрямую, а предлагают стимулировать законодательно спрос, ограничивать импорт, облегчить налоги и ослабить дорогостоящие требования перехода на отечественный софт. Это не прямой запрос на государственные деньги, но его выполнение снизит доходы бюджета. С прошлого года на фоне падения цен на сырье, высокой стоимости транспортировки и высокой ставки большие трудности испытывают угольные компании России. Они получают отсрочки по уплате налогов, адресные субсидии и скидки на тариф РЖД при перевозке угля. При этом само РЖД находится в тяжелом долговом кризисе и требует господдержки. С декабря правительство обсуждает план спасения РЖД, на которое государство может быть вынуждено потратить 1,3 трлн рублей. При двузначной ставке ЦБ и падении доходов на фоне остановившегося роста экономики РЖД уже не может обслуживать свой долг, который за время войны вырос с 1,5 трлн до 4 трлн рублей . Компания продает свои небоскребы и одну из сервисных компаний, чтоб справиться с долгами, не перегружая бюджет. Однако даже если, что маловероятно, РЖД сможет обойтись без больших государственных вливаний, ее убыточность в этом году означает, что она не переведет в бюджет дивиденды, причитающиеся ее основному владельцу, государству. Снижение чистой прибыли в основном за счет высокой стоимости обслуживания кредитов показывает и «Роснефть», также перечисляющая четверть прибыли в казну. Почему это важно
Список проблемных отраслей и компаний растет из-за снижения спроса, высокой стоимости обслуживания кредитов и высокой же инфляции. В определенном смысле это последствия накачки экономики бюджетными деньгами в 2022–2024 годах и вызванного ею бурного роста и перегрева.
«Идеальный шторм», в который попали или еще попадут целые отрасли, во многом похож на то, что происходило во время глобального финансового кризиса 2008–2009 годов. В отличие от тех времен, у государства нет денег на поддержку, нет возможности сократить основные расходные статьи — военные и социальные, а санкции не дают надежды на быстрое восстановление за счет экспорта.
Проблемы, которые мы предсказывали год назад, только начинаются, но государство постепенно теряет возможность заливать их деньгами. По мере истощения бюджетных резервов доступ бизнеса к кредиту и государственным ресурсам будет все меньше зависеть от эффективности и все больше — от фискальной и политической значимости. Экономика все еще может функционировать без обвала, но пространство для маневра стремительно сокращается.
Автор — приглашенный научный сотрудник Центра анализа европейской политики (CEPA) Александр Коляндр
ИНВЕСТИЦИИ
Исход инвесторов из акций бигтеха продолжается: за кем следить
Рост рынков в последние годы опирался на технологических гигантов и теперь теряет устойчивость. Даже умеренно слабые макроданные теперь приводят к распродажам: индекс Nasdaq идет к худшей неделе почти за год, волатильность выросла до максимума с ноября. Рост капитальных расходов и неопределенность вокруг окупаемости инвестиций в ИИ все чаще воспринимаются рынком как источник рисков, а не как драйвер.
Пока рано говорить о крахе, но очевиден тренд: инвесторы все больше смотрят за пределы «Великолепной семерки», где рост прибылей начинает поспевать за технологическим сектором.
В последнем выпуске рассылки для инвесторов рассказываем о том, почему эта ротация не выглядит эпизодической и какие компании могут оказаться в выигрыше от нее.
📍Чтобы не пропускать важные для рынков новости и инвестидеи, подписывайтесь на наш канал «Bell.Инвестиции»
ТЕХНО
Боксерский след: кто придумал легализовать онлайн-казино в России
В России собрались обелять один из самых «черных» рынков — онлайн-казино. Министр финансов Антон Силуанов еще в конце прошлого года написал письмо Владимиру Путину с «предложениями по совершенствованию регулирования рынка азартных игр». На самом деле до сих пор онлайн-казино в России оставались вне закона. Но теперь, когда бюджет трещит по швам из-за войны, все может измениться: государство надеется взимать с нелегальной прежде отрасли до 100 млрд рублей налогов в год.
Как выяснил The Bell, у этой идеи есть настоящий автор, позволивший ей стать реальностью. Дело в том, что она позволит хорошо заработать не только бюджету, но и людям, приближенным к Кремлю. За единым оператором букмекерских ставок, который теперь будет получать отчисления от онлайн-казино, стоит Умар Кремлев — бизнесмен, который под покровительством руководителя личной охраны Владимира Путина за последние пять лет подмял под себя весь российский букмекерский бизнес. О том, как Кремлеву удалось убедить Путина отдать ему еще один перспективный рынок, читайте в нашей технорассылке (и подписывайтесь на наш канал The Bell Tech ).
